产业并购的关键因素

　 　　如果说以借壳上市为目的并购是与股改相结合而完成，以整体上市为目的并购是在促进国有企业做大做强的政策引导下进行的，前两种并购都只是阶段性热点，那么，以产业整合为目的的并购则是与我国产业结构调整升级相伴而生、将在一个较长的时期内成为并购市场的主流。为此，要顺利完成并购活动，必须从我国产业活动的特点和金融市场的实际运作出发，重点考虑以下关键因素：

　　1、产业链的构建

　　如前所述，产业并购不仅包括行业内企业的整合性并购，还包括行业外企业的进入性并购。但无论选择哪些企业作为并购目标，都必须以价值最大化为前提构建产业链，即首先以生产相同或相近产品的企业集合所在产业为单位形成价值链，然后由承担着不同的价值创造职能的相互联系的产业围绕核心产业展开活动。构建产业链包括接通产业链和延伸产业链两个层面。接通产业链是将一定地域空间范围内的产业链的断环和孤环借助某种产业合作形式串联起来；延伸产业链则是将一条已经存在的产业链尽可能地向上游延伸或下游拓展。产业链向上游延伸一般使得产业链进入到基础产业环节或技术研发环节， 向下游拓展则进入到市场销售环节。

　　当前，我国的重点产业存在低水平重复建设和过度竞争、规模不经济、市场分割和地区封锁、上下游产业脱节、产业结构不合理等问题，严重影响了我国产业的国际竞争力。反映在资本市场上，则表现为上市公司的竞争能力和抵御风险的能力不强，整体质量也不高。构建产业链就是通过资本市场的并购重组，使产业链得以拓展和延伸，一方面接通产业断环和孤环，使得整条产业链产生原来断环或者孤环所不具备的利益共享、风险共担方面的整体功能；另一方面衍生出一系列新兴的产业链环， 通过形成产业链，进一步增加产业链的附加价值。

　　近年来，我国绝大多数行业由于自身的特点和发展的需要，都已经开始进行一些大规模的并购重组。以当前并购的热点在钢铁、电信和资源行业为例，这些行业并购一般在上下游产业之间，由于并购解决了产业链条上的供给和销售问题，使供应更加及时，成本得到控制，进而创造出更多现金流量，也使风险得到有效下降。

　　2、融资工具的创新

　　企业并购中，融资活动具有核心作用，如果没有便利的融资渠道和工具，并购很难正常进行。从金融市场的发展现状看，我国融资渠道相对狭窄，并购融资主要有银行贷款、增发、配股等几种常用工具。而产业并购通常具有资金额度大和用资期限长的特点，同时，在整个并购流程中对资金需求的密度也随时间和进度而变化，相对单一的融资工具难以满足产业并购的资金需求。

　　为此，在现有市场条件下，可以考虑从以下几方面进行融资工具的创新：

　　发行企业债券。当前，为并购而发行的长期贷款还未允许，同时直接将贷款用于股权投资也难以突破法律界限，因此，银行贷款更多的是一种补充的性质，只能缓解一段时间内的现金流压力。要解决资金的难题，发行中长期债券将是一个较好的办法。从国外经验看，企业债券已成为并购融资的一个非常有效的工具。

　　私募股权融资。相对于公募融资而言，私募融资可以灵活地运用于上市公司之间、上市公司与非上市股份公司以及非上市股份公司之间。私募融资可以采用以下几种方式：第一是设立资金信托，将其指定用途为股权投资。信托工具的好处是在融通资金的同时，还为投资者提供了风险隔离制度，能够保障本金不受损失。第二是设立产业并购基金。产业并购基金的募集对象主要是机构投资者，投资对象是非上市企业。第三是引入私募股权基金。私募股权基金的募集对象主要是富有的家庭或个人，投资对象和资金运用方式十分灵活。

　　发行可转换公司债。可转换债券可以看作是普通债券附加一个相关的选择权。在企业并购中，利用可转换债券筹集资金具有明显的优势：可以降低债券融资的资本成本；由于可转换债券规定的转换价格要高于发行时的企业普通股市价，它实际上相当于为企业提供了一种以高于当期股价的价格发行普通股的融资；当可转换债券转化为普通股后，债券本金就不需偿还，免除了还本的负担。目前，受政策法规的影响，分离交易的可转债得到了较快发展。它是其由公司债券和认股权证两部分组成，债权和期权可以分离交易，即投资者在行使了认股权利后，其债券依然存在，仍可以持有到期获得债券收益。

　　固然，并购标的本身决定了资金的整体性质。基于企业自身的实际状况和对并购进程的有效把握， 设计好长短期资金的比例， 并且根据各种并购融资工具和方式实现的时间，安排好各种资金到位的优先顺序，也是并购融资中一项非常重要的环节。